Interwencja walutowa NBP i koniec hossy na obligacjach

Marek Belka po piątkowej interwencji NBP na rynku walutowym powiedział, że nie chodziło o żaden konkretny poziom złotego do walut obcych. Oczywiście miał rację, ale nie powiedział wszystkiego. Nie dodał, że w tej interwencji w ogóle nie chodziło o złotego, tylko o polskie obligacje, które ostatnio bardzo szybko tanieją.

Piszą o tym dzisiaj i w BRE:

Piszą też w PKO BP

Dlaczego większa zmienność na rynku walutowym może pogłębiać przecenę na rynku polskich obligacji ? Bo mogą  z nich uciekać inwestorzy, którzy je kupili w ramach tak zwanego carry trade. Carry trade to działalność polegająca na tym, że bank pożycza pieniądze tanio w walucie bardzo nisko oprocentowanej (na przykład w euro, najlepiej biorąc pieniądze z ECB) i lokuje w kraju, gdzie stopa procentowa jest wyraźnie wyższa (oprocentowanie polskich obligacji pomimo dużych spadków w ostatnich miesiącach nadal jest zdecydowanie wyższe niż koszt pieniądza w strefie euro). Czyli pożyczasz za 1%, lokujesz na 4% i masz 3% bez ryzyka. Tyle, że aby to faktycznie było bez ryzyka, trzeba się jeszcze zabezpieczyć przed ruchami na rynku walutowym, tak aby ruchy na EUR/PLN nie zabrały europejskiemu bankowi jego bezpiecznych 3%. Zabezpieczyć się oczywiście można, ale to kosztuje. Im mniejsza zmienność kursu walutowego – tym mniej kosztuje. Kiedy zmienność na rynku walutowym rośnie, rośnie też koszt niwelowania ryzyka kursowego. Kluczowa jest tu właśnie zmienność, a nie taki, czy inny kurs złotego. Nieważne, czy euro jest po 4PLN czy po 4,50 PLN, ważne, żeby nie skakało od 4 do 4,50 w skali tygodnia. Przy dużej zmienności kursu walutowego banki z Europy dochodzą do wniosku, że Polska nie nadaje się już do carry trade, zamykają pozycję, w efekcie obligacje tanieją. (tak na marginesie - prawdopodobnie cały ten mechanizm odbywa się bardziej na międzybankowych instrumentach IRS, a nie na obligacjach, ale to na jedno wychodzi, bo obydwa rynki są ze sobą mocno powiązane. Czym się różnią pięknie ostatnio opisał Barnejek)

Dlaczego NBP chce ograniczyć wyprzedaż obligacji ? Bo spadek ich cen to wzrost ich rentowności, czyli wzrost stopy procentowej (długoterminowej). NBP ostatnio stopy obniża (krótkoterminowe), a nie podnosi, aby więc działania NBP przynosiły skutek i miały jakikolwiek sens bank ten musi pilnować nie tylko tego, co się dzieje ze stopami, które sam wyznacza, ale także tymi wyznaczanymi na rynku i interweniować, jeśli dochodzi do wniosku, że ruchy na rynku psują mu „mechanizm transmisji monetarnej” . Po drugie jest kwestia wspomnianego w notce PKO BP finansowania deficytu w bilansie płatniczym, po trzecie BRE twierdzi, że NBP robi to dla rządu, pomagając mu utrzymać koszty finansowania dziury budżetowej nisko.

Oczywiście twierdzenie, że kurs walutowy w ogóle nie obchodzi NBP jest przesadą. Jeśli przy okazji interwencji złoty się umocni, to z punktu widzenia budżetu państwa też oczywiście bardzo dobrze

Wydaje mi się, że jest też jeszcze jedna przyczyna interwencji NBP na obligacjach. To obawa przed tym, co się zaczęło dziać na rynkach światowych – obawa przed tym, że odwrót kapitału zagranicznego z Polski może zrobić się zbyt gwałtowny, jeśli się pozostanie biernym i nie wyśle na rynek żadnego sygnału. Dlatego sygnał poszedł. Rynki finansowe są mniej więcej od miesiąca przekonane, że FED po wakacjach zacznie ograniczać skup obligacji USA z rynku (nazywany niekiedy szumnie, choć nieco nonsensownie dodrukiem dolara) – to oznacza koniec apetytu na ryzyko i rozglądania się za różnymi ciekawymi celami inwestycyjnymi na świecie. Mamy więc ucieczkę nie tylko z Polski, ale ze wszystkich rynków wschodzących. Notabene rynek polski na tle innych nie wygląda źle. Wśród najsłabszych walut świata w ostatnim miesiącu mamy waluty RPA, Meksyku, Turcji, Indii, Brazylii i innych krajów wschodzących, ale złotego w tym zestawieniu nie ma

 

Z drugiej strony dziś wygląda na to, że piątkowa interwencja NBP niewiele dała. Polskie obligacje nadal tanieją (10letnie mają już rentowność 3,85%), trwa światowy odwrót z rynków stopy procentowej w krajach rozwijających się

Krótkie tłumaczenie tych skrótów: 5yr swaps to międzybankowe kontrakty na stopę procentową, czyli IRS, o terminie 5letnim. PLN to wiadomo, ZAR to rand południowoafrykański, HUF to forint węgierski, INR to rupia indyjska. Wszędzie tam rośnie stopa procentowa, czyli także rośnie rentowność obligacji, czyli obligacje te są sprzedawane. Jak widać, w RPA i na Węgrzech wygląda to nawet gorzej niż w Polsce, a u nas też wygląda to słabiutko. 11 punktów bazowych w ciągu jednego dnia to nie jest normalny ruch na spokojnym rynku. Chociaż kto wie. Może gdyby nie piątkowa interwencja, to dziś tez mielibyśmy ruch o 33 punkty bazowe jak w RPA, a nie tylko 11 pb.

Hossa na polskich obligacjach tym razem chyba już naprawdę się skończyła, a NBP zapewne nawet nie myśli o odwracaniu trendu, a bardziej o tym aby ograniczyć skalę odpływu i uniknąć jakiegoś większego popłochu.