Zanikające inwestycje zagraniczne w Polsce - część druga

Kontynuując wątek zanikającego zainteresowanie naszym krajem ze strony kapitału zagranicznego chciałbym zauważyć, że nic się nie zmienia. Wg danych opublikowanych wczoraj przez NBP łączny (za ostatnie 12 miesięcy, inwestycje bezpośrednie i portfelowe - w obligacje i akcje) napływ kapitału zagraniczego do Polski właśnie pierwszy raz od czerwca 2009 spadł poniżej 10 mld EUR.

Warto też zauważyć, jak zmienia się charakter zainteresowania naszym krajem. W czasach słodkiej hossy, przed bankructwem Lehmana płynęły do nas głównie inwestycje bezpośrednie (BIZ). Akcje zagranica powoli sprzedawała, zainteresowanie obligacjami było bliskie zeru.  Zima 2008/2009 czyli sam środek paniki na rynkach to wyprzedaż polskich obligacji i mocne przyhamowanie inwestycji bezpośrednich. A potem się odradzamy - jesteśmy zieloną wyspą, wszyscy nas w Europie chwalą, z drugiej strony banki centralne USA, Japonii i strefy euro obniżają stopy praktycznie do zera, na rynku pojawia się więc ogromny apetyt na ryzykowne inwestycje - w efekcie szybko pojawia się ogromne zainteresowanie polskimi obligacjami. Na przełomie 2010 i 2011 przy ponad czteroprocentowym wzroście PKB mamy też rekordowe zainteresowanie polskimi akcjami. Co ciekawe, bezpośrednie inwestycje zagraniczne przez większość tego czasu wyglądają słabo, potem wprawdzie rosną, ale rekordu z 2007 nie biją, a jesień 2011 to kolejny kryzys - obawa przed bankructwem Grecji, rozpadem strefy euro itp. Inwestycje bezpośrednie mocno spadają, obligacje i akcje mimo wszystko trzymają się nieźle. Po bankructwie Grecji rynek dochodzi do wniosku, że strefa euro się nie rozpadnie - mamy kolejny napływ kapitału w obligacje. Co ciekawe, inwestycje bezpośrednie nadal spadają. Widać, że realna gospodarka europejska wpada w recesję i nikt nie myśli o stawianiu nowych fabryk,  a z drugiej strony sektor finansowy wyposażony w możliwość taniego pożyczania szaleje na giełdach, w tym na rynku polskim. I nadchodzi wiosna 2013. Polskie PKB wychodzi z dołka, europejskie też, ale zainteresowanie kapitału zagraniczego spada do poziomu najniższego od 2009. Inwestycje bezpośrednie są bliske zera (z poprzednich danych wynikało, że nawet spadły poniżej zera, ale NBP lekko je skorygował). A roczny napływ kapitału w obligacje pierwszy raz od września 2009 nie przekracza 5 mld EUR. To zapewne efekt czerwcowej sugestii Bena Bernanke o rychłym przejściu FED do fazy ograniczania luźnej polityki monetarnej. Ciekawe też, że na tym tle inwestycje w akcje wyglądają niesamowicie stabilnie. Są niewielkie, ale nie spadają. Generalnie jednak problem w tym, że pierwszy raz od Lehman Brothers dołują nam i inwestycje bezpośrednie i portfelowe. Te pierwsze jeszcze nie są gotowe po europejskiej recesji, te drugie boją się FED. Ciekawe jak będzie wyglądać napływ ( a raczej odpływ) kapitału zagranicznego wtedy, kiedy FED faktycznie zacznie ograniczać politykę taniego pieniądza. W tym kontekście wybór superłagodnej Janet Yellen na nowego szefa FED, to z punktu widzenia polskiej gospodarki i rynku wybór bardzo dobry. Ale nawet ona w końcu kiedyś zarządzi odwrót od quantitative easing.

Bezsilność Rezerwy Federalnej

Podejrzewany przez niektórych o bycie najpotężniejszą instytucją na świecie amerykański bank centralny dziś pokazał słabość, albo może nawet i bezsilność. Rynek finansowy, kiedy usłyszał, że skup obligacji z rynku będzie trwać w formie niezmienionej wpadł w euforię. Nieco bezmyślną moim zdaniem, bo jeśli FEDowi zdarza się największa od lat pomyłka akurat na progu ery forward guidance, w której precyzja, trzymanie się wcześniejszych zapowiedzi i wiarygodność będą absolutnie kluczowe; to nie wiem z czego tu się cieszyć. Gdybym był na rynku amerykańskim, to właśnie bym zamykał pozycje długie i zaczynał czaić się na wejście w pozycje krótkie.

FED w swoim komunikacie tłumaczy dlaczego nie zdecydował się na oczekiwane pierwsze ograniczenie tempa skupu aktywów z rynku.

Przyczyny są trzy: wzrost stóp procentowych kredytów hipotecznych, „zacieśnienie warunków finansowych” na rynku, które może spowolnić tempo w którym poprawia się gospodarka i rynek pracy, a także problem z polityką fiskalną, czy z podzielonym politycznie Kongresem USA.

Dwie pierwsze przyczyny to tak właściwie ta sama przyczyna, czyli wzrost rynkowych stóp procentowych. Tylko, że te wzrost został wywołany akurat przez Bena Bernanke, który już w czerwcu zasygnalizował, że FED będzie chciał w tym roku zacząć ograniczac skup aktywów. Sama zapowiedź utrzymana w tonie warunkowym wystarczyła, by oprocentowanie obligacji kredytów w USA natychmiast wyskoczyło wysoko w górę, a to natychmiast przyhamowało chociażby ożywienie na rynku nieruchomości. FED najwyraźniej się przestraszył, że taki wzrost stóp może zadusić kiełkujące ożywienie gospodarcze i postanowił zrobić krok w tył. W tym sensie, w kontekście utrzymujących się od czerwca oczekiwań na rynku FED dziś de facto złagodził politykę monetarną. Ale robiąc to przyznał się do błędu.

Dziś wygląda mi na to, że wchodzimy w okres bardzo niedobry dla rynków finansowych.  Po pierwsze za chwilę znów pojawią się oczekiwania co do rychłego ograniczenia skupu i znów trzeba będzie przeżyć to samo, co w lipcu i sierpniu, dodatkowo tym razem będzie temu towarzyszyć większa niż ostatnio niepewność, bo przecież skoro raz zapowiedzieli i się wycofali, to nie wiadomo czy teraz też się nie wycofają. A rynek niepewności nie znosi. Gdyby FED dziś rozpoczął ograniczenie skupu mielibyśmy to przynajmniej z głowy. Po drugie kondycja gospodarki amerykańskiej naprawdę musi być jednak słabiutka skoro FED zaryzykował krok może położyć się cieniem na jego wiarygodności. Najwyraźniej doszli do wniosku, że muszą to zrobić, a skoro tak pomyśleli, to musieli mieć do tego jakieś mocne podstawy. Po trzecie oczekuję, że za chwilę pojawi się masa komentarzy utrzymanych w takim samym tonie jak ten pierwszy – Mohameda El-Eriana z PIMCO w Financial Timesie. Otóż proszę państwa okazuje się, że FED może mieć potężny problem ze skutecznym i neutralnym dla gospodarki wycofaniem się z QE. Problem wynika z tego, że rynek finansowy reaguje znacznie szybciej niż gospodarka. FED chce wycofywać się powoli, tak aby nie zepsuć wątłego ciągle ożywienia gospodarczego, a tym czasem rynek na najmniejszą zapowiedź tego, co ma trwać przez kilka lat reaguje tak, jakby cały ten długotrwały proces własnie się skończył, a nie zaczynał i jakbyśmy już mieli do czynienia z podwyżką stóp procentowych w USA. Rynek finansowy w lipcu i sierpniu pokazał, że jest w stanie w dwa miesiące zdyskontować to, co być może się wydarzy dopiero w 2016 ! Możnaby machnąć ręką i uznać to za fanaberię, ale niestety takie dyskontowanie przejawiające się we wzroście rynkowych stóp procentowych np. o 100 punktów bazowych przekłada się na realną gospodarkę. Przekłada się negatywnie i znacznie szybciej niż delikatne i zaplanowane z troską ruchy FED. Ale jak w takim razie FED ma to zrobić w inny sposób ? No jak ? Okazuje się, że FED w swoim brawurowym planie zapanowania i kontrolowania długoterminowych stóp procentowych na rynku odniósł sukces tylko w jedną stronę, kiedy chciał je obniżać. Kiedy jednak FED chce te obniżone wcześniej stopy utrzymać nadal na niskim poziomie i jednocześnie zapowiadać, że w odległej przyszłości będą one wyżej, to się okazuje, że tu już władza FED jest iluzoryczna i rynek wymyka się z pod kontroli. Tym samym zaciśnięcie zębów i wycofywanie się z QE w takich warunkach może grozić po prostu powrotem recesji i deflacji.

W tej ponurej perspektywie jest jedna iskierka nadziei. Może FED po prostu wstrzymał się z decyzjami dopóki Kongres nie rozstrzygnie co z budżetem i co z ich limitem długu, w który uderzą prawdopodobnie w październiku, najpóźniej listopadzie. Może FED chce po prostu to przeczekać, mieć to z głowy i zacząć ograniczanie QE na spokojnie w grudniu. Wszak o problemach z polityką fiskalną w komunikacie też jest jedno zdanie. Byłoby super gdyby chodziło tylko o to. W każdym innym przypadku moim zdaniem jest spory problem.

Najbardziej niesamowity kwartał w polskim handlu zagranicznym

Mamy za sobą absolutnie niesamowity raport NBP o bilansie płatniczym Polski w czerwcu. Raport jest niesamowity, bo pokazuje, że zmienia się to, co od 20 lat było stałym elementem krajobrazu polskiej gospodarki - znika nam deficyt w handlu zagranicznym. Trzeci miesiąc z rzędu mamy nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących, czyli podsumowując wszystkie transakcje z zagranicą więcej pieniędzy do nas wpływa niż wypływa. Tego też nigdy w Polsce nie mieliśmy. Jak wiadomo takie nadwyżki mają głównie kraje najlepiej rozwinięte, ewentualnie te, które posiadają złoża surowców, które eksportują (kraje OPEC, Rosja, Norwegia itp). Natomiast cechą krajów rozwijających się jest to, że mają ciągły deficyt w rozliczeniach z zagranicą, bo aby się rozwijać sporo importują. Można nawet zauważyć, że im szybsze tempo wzrostu gospodarczego, tym większy deficyt w handlu zagranicznym.

Wielu ekonomistów oczekiwało, że Polska ocierająca się o recesję wyraźnie sobie ten deficyt zmniejszy (bo ociera się o recesję), ale takiego czegoś nie spodziewał się chyba nikt:

Polska w drugim kwartale ma bardzo dużą nadwyżkę w handlu zagranicznym. To wygląda jakościowo zupełnie inaczej, niż zmniejszenie deficytu w 2009, kiedy też ocieraliśmy się o recesję. A wtedy przecież euro dobiło prawie do 5 PLN, co było korzystne dla eksportu. Dziś euro nie wychodzi ponad 4,30-4,40 PLN, a i tak pojawia nam się nadwyżka.

Oczywiście handel towarami to nie jest całość wymiany z zagranicą, a dane za kwartał to nie to samo co dane za cały rok - roczny bilans płatniczy mamy ciągle na minusie. Ale ten minus szybko się zmniejsza i właśnie spadł nam poniżej 2% PKB, co też jest osiągnięciem jak na Polskę niebywałym

Można by orzec, że poprawa w handlu zagranicznym przychodzi w samą porę. Kiedy państwo ma wysokie deficyty na rachunku obrotów bieżących musi je finansować napływem kapitału zagranicznego. Polska zawsze tak właśnie miała - duży deficyt, ale też duży napływ kapitału - w efekcie nigdy nie mieliśmy z tym żadnego problemu (poza tym, że rynek czasami dostrzegał w tym pewne ryzyko i się trochę bał, ale nigdy nic groźnego się nie stało). Teraz deficyt nam znika, ale jednocześnie znika nam napływ kapitału zagranicznego.Bezpośrednie inwestycje zagraniczne, które przyciągały uwagę już miesiąc temu właśnie spadły poniżej zera licząc za ostatnie 12 miesięcy, co jest moim zdaniem również niesamowite samo w sobie:

Coraz gorzej wygląda też napływ kapitału zagranicznego na rynek polskich obligacji. Tu do spadku poniżej zera jeszcze sporo brakuje, ale jesteśmy na poziomie najniższym od 2009 roku

Ten spadek to w dużej części "zasługa" samego czerwca, w którym z polskich obligacji odpłynęło ponad 2 mld EUR. Był to w ostatnich latach drugi największy miesięczny odpływ. Gorzej było tylko w 2008 tuż po bankructwie Lehman Brothers

Co tak wystraszyło kapitał zagraniczny w czerwcu. Można łatwo wskazać dwie przyczyny: jedna krajowa, czyli zapowiedź uboju rytualnego OFE (chociaż osobiście nie wierzę, żeby akurat tym się ktoś na świecie przejmoował), a druga globalna i znacznie bardziej prawdziwa, czyli sugestie ze strony FED dotyczące możliwego ograniczenia skali skupu obligacji z rynku (czyli QE) już w tym roku, a możliwe, że nawet już we wrześniu. To faktycznie wywołało odpływ pieniędzy ze wszystkich rynków wschodzących na świecie. I u nas też to widać.

Na rynkach aż roi się od ponurych prognoz dotyczących złego wpływu zacieśniania polityki monetarnej FED na rynki wschodzące na całym świecie. Możliwe, że to najlepszy moment, aby z fazy bycia rynkiem wschodzącym przepoczwarzyć się w gospodarkę rozwiniętą - taką z nadwyżkami na rachunku obrotów bieżących. Ale to bardzo mało prawdopodobne. Zdecydowana większość ekonomistów twierdzi, że te nadwyżki to tylko chwilowa anomalia, a kiedy przyjdzie ożywienie gospodarcze i PKB znów zacznie rosnąć o 3-4%, powróci większy import, a wraz z nim także deficyty w wymianie zagranicznej.