Cypr, czyli wydarzenie roku.

W Europie władza należy do Europejskiego Banku Centralnego. ECB zlitował się w 2012 nad Grecją i Grecja nadal należy do strefy euro. W 2013 ECB nie ma litości dla Cypru. A w konflikcie interesów na linii niemiecki podatnik - cypryjski ciułacz ten drugi nie ma szans.

Pisałem kiedyś jaki będzie mechanizm wychodzenia Grecji ze strefy euro, wskazując, że kluczowym rozgrywającym w takim procesie będzie Europejski Bank Centralny. To jego decyzje o odcięciu greckich banków od finansowania mogłyby zmusić Ateny wyjścia ze strefy i do uratowania systemu bankowego nowymi, świeżo wydrukowanymi pieniędzmi, czyli nie euro, a drachmami, bo euro drukuje się we Frankfurcie, a nie w Atenach. Grecja nadal jest w strefie euro, bo ECB był dla niej łaskawy i finansowania nie odciął. Ale parę dni temu przestał być łaskawy dla Cypru. Im odciął. 

Cypryjskie banki są wyjątkowe z kilku powodów. Swego czasu inwestowały dużo pieniędzy w greckie obligacje, kiedy Grecja ogłosiła rok temu częściową niewypłacalność cypryjskie banki wpadły w takie tarapaty, że od tamtej pory żyją wyłącznie dzięki kroplówce z Europejskiego Banku Centralnego (pod postacią ELA czyli emergency liquidity assistance). Państwo cypryjskie samodzielnie nie jest w stanie pokryć tych strat, bo aktywa cypryjskich banków ośmiokrotnie przekraczają PKB Cypru (w Polsce aktywa wszystkich banków to niecałe 90% PKB kraju). Dodatkowo cypryjskie banki są niesamowicie zlewarowane, czyli prowadzą bardzo ryzykowną politykę. Lewar, czyli stosunek wartości aktywów do kapitału własnego wynosi tam około 30 do 1. W Polsce w styczniu to było dokładnie 9,2 do 1 i bardzo rzadko wyskakujemy powyżej 10 do 1. Co bardzo ważne, banki cypryjskie finansują swoją działalność prawie wyłącznie z depozytów oraz w ostatnich miesiącach z pieniędzy pożyczanych z ECB. Banki w wielu krajach Europy Zachodniej finansują się w dużej części poprzez emisje obligacji, albo krótkoterminowe pożyczki z rynku międzybankowego. Są więc w nich pieniądze nie tylko ciułaczy – depozytariuszy, ale także dużych inwestorów z rynku. Na Cyprze w bankach po tym jak ECB ogłosił, że zabiera swoje pożyczki, pozostały tylko pieniądze depozytariuszy. Jeszcze jedna bardzo ważna cecha cypryjskich banków: wartość depozytów pochodzących z zagranicy przekracza 100% cypryjskiego PKB.

W sytuacji odcięcia finansowania z ECB w bilansach banków cypryjskich powstaje tak duża dziura, że stają się one bankrutami. Uratować je może tylko nowy kapitał. Nie da się go zdobyć poprzez emisje akcji na rynku, bo nikt tych akcji nie kupi, nie da się go zdobyć z budżetu poprzez nacjonalizacje, bo państwo cypryjskie po prostu nie ma takich pieniędzy. I nie może ich wydrukować, bo jest w strefie euro i nie ma własnej waluty. I to jest moment, w którym jesteśmy już bardzo blisko wyjścia ze strefy, ale pojawia się inny pomysł. Skoro w cypryjskich bankach są tylko pieniądze depozytariuszy, to zabieramy część tych pieniędzy i dajemy bankom jako ich nowy kapitał. Depozytariusze oczywiście dostają akcje tych banków. Mamy więc typowy dla postępowania upadłościowego proces zamiany długu na kapitał – wierzyciel, w tym wypadku depozytariusze rezygnuje z części swojej należności,  a w zamian dostaje akcje, z wierzyciela staje się więc współwłaścicielem. Problem polega tylko na tym, że na Cyprze to rozwiązanie jest przymusowe – wbrew woli depozytariuszy. Zabiera im się część depozytów (jeszcze do końca nie wiadomo jak dużą część, bo podobno jutro może to się jeszcze pozmieniać, ale zapewne od kilku do kilkunastu procent), a w zamian dostają akcje, które oczywiście są bezwartościowe, bo to akcje banków, które są w stanie śmierci klinicznej.

Ale gdyby tego nie zrobić, to te banki upadłyby w ciągu paru tygodni. Wtedy depozytariusze straciliby nie kilka-klikanaście procent, tylko zapewne 100%.

Jest też inna możliwość – Unia pożycza rządowi Cypru tyle ile trzeba, aby uratować system bankowy i przetrwać jako państwo z jakąś tam sensowną stabilnością. Wtedy znacząco rośnie dług publiczny, który trzeba spłacać, Unia razem z MFW dyktują drakońskie warunki zaciskania pasa, Cypr idzie drogą Grecji w stronę potężnej, wieloletniej recesji, która kosztuje bardzo dużo wszystkich podatników. Obciążając depozytariuszy banków Cypr mniej więcej połowę tego kosztu wyprowadza za granicę i obciąża nim głównie Rosjan i Brytyjczyków (chociaż mam wrażenie, że taki na przykład Ryszard Krauze też dostaje po kieszeni). Wygląda więc na to, że przymusowe i podstępne przejęcie przez rząd części depozytów w bankach to i tak najlepsze możliwe rozwiązanie. Ale i tak może ono mieć dalekosiężne konsekwencje, które trudno wycenić.

Po pierwsze taki ruch to utrata zaufania do systemu władzy i systemu finansowego, w którym przecież depozyty w bankach są objęte gwarancjami państwowymi. To jest absolutna podstawa współczesnej bankowości. Na Cyprze państwo które niby gwarantuje bezpieczeństwo depozytów samo te depozyty zabiera, nie oszczędzając nawet tych najdrobniejszych. I nie chodzi tu o poziom zaufania na Cyprze, bo tam już jest piekło. Chodzi bardziej o reakcje depozytariuszy w Hiszpanii, we Włoszech, albo chociażby na Malcie czy w Słowenii. Czy pomyślą sobie „skoro na Cyprze robią takie rzeczy, to u nas też to mogą zrobić, trzeba uciekać z pieniędzmi” ?

Po drugie co zrobią inwestorzy na rynkach finansowych – czy w obawie przed nerwową reakcją drobnych ciułaczy sami nie zareagują nerwowo nawet wcześniej i nie zaczną wycofywać znacznie większej kasy ze strefy euro – co natychmiast się odbije chociażby na rentownościach obligacji i cały wielki kryzys w strefie ugaszony w lipcu 2012 przez ECB znów wybuchnie (rozpalony ponownie przez ECB, o ironio). Z pierwszych doniesień z budzących się po weekendzie rynków azjatycko-nowozelandzkich wynika, że euro dośc wyraźnie traci na wartości. Ale może to tylko chwilowe ?

Po trzecie – i tutaj najtrudniej przewidzieć skutki – jak zmieni się architektura finansowa współczesnego świata kiedy się okazuje, że już nie tylko obligacje rządowe nie są bezpieczne (to wiadomo co najmniej od ponad roku), ale obarczone ryzykiem są także depozyty bankowe niby gwarantowane przez państwo. Kiedyś portfele inwestycyjne budowano na zasadzie: część ryzykowna – akcje, instrumenty pochodne, część bezpieczna – obligacje rządowe, depozyty bankowe. Teraz się okazuje, że część bezpieczna to fikcja. Ale co dalej ? Gdzie ta kasa popłynie ? Tak po prostu na rachunki w postrzeganych jako bezpieczne bankach niemieckich (podobnie jak z obligacji hiszpańskich w lecie 2012 popłynęła do obligacji niemieckich?), czy może w jakieś zupełnie inne klasy aktywów, a przy okazji zapewne na inne kontynenty ? Może paradoksalnie jakaś część inwestorów uzna, że skoro nie ma aktywów naprawdę bezpiecznych i nie da się uciec przed ryzykiem, to po prostu chodźmy na giełdę i kupmy jakieś akcje – i tym samym przedłuży trwającą od 4 lat hossę ? A może ta hossa trwa pomimo kryzysów właśnie dlatego, że ten proces toczy się już od jakiegoś czasu ? Tu nie ma oczywistych odpowiedzi, dlatego jest ciekawie.

A może jednak Unia zrobi krok w tył i zmieni rozkład obciążenia depozytariuszy na Cyprze tak, że ci z depozytami poniżej gwarantowanego przez państwo poziomu 100 tys. euro jednak zostaną oszczędzeni, a odpowiednio więcej zostanie zabrane z depozytów większych i nie objętych gwarancją. W ten sposób wiara w solidność gwarancji państwowych mogłaby przetrwać - kosztem głównie oszczędności najbogatszych Rosjan, którzy jednak przecież nie są obywatelami unijnymi. Sprawa podobno nie jest jeszcze do końca załatwiona i w poniedziałek parę rzeczy może się zmienić. 

Pozostaje pytanie o to, dlaczego tak właściwie ECB jest tak okrutny dla Cypru i odcina kaskę cypryjskim bankom ? Robi to oczywiście po to, aby właśnie zmusić Cypr do numeru z depozytami. A numer z depozytami jest po to, aby ograniczyć koszty ratowania Cypru przez Unię ( czytaj: niemieckiego podatnika). Dlaczego niemiecki podatnik nagle robi się tak istotny ? Zapewne dlatego, że wybory parlamentarne w Niemczech są już za pół roku. A niedawny przykład z Włoch pokazuje, że o podatnika - wyborcę naprawdę trzeba dbać. O cypryjskiego ciułacza można dbać mniej. A poza tym sorry, ale utrzymywanie Cypru faktycznie nie może trwać wiecznie. Zarówno Irlandia jak i Islandia pokazały, że tolerowanie rozrastania się systemu bankowego do rozmiarów wielokrotnie większych od państwa jest głupim pomysłem i prędzej czy później się za to dotkliwie płaci. 

A już zupełnie na marginesie: całe zamieszanie wokół Cypru pokazało ogromną przewagę twittera już nie tylko nad mediami tradycyjnymi, bo to jest oczywiste od dawna, ale także nad sporą częścią rynków finansowych zajmującą się analizami dla klientów. Zmiany na tym froncie też mogą być znaczące i dzisiaj trudno przewidywalne.

Absolutne must-ready w sprawie Cypru:

- Financial Times
- Paweł Morski I
- Paweł Morski II
- The Economist
- FT Alphaville
- Frances Coppola