FED: będzie mniej QE i więcej forward guidance



Nadejszła wiekopomna chwila. FED, który w 2008 roku zaczął stosować metody niekonwencjonalne, po czym trzymał się ich przez kolejne lata teraz zrobi mały krok w kierunku wycofywania się z nich.

Nieee, tak naprawdę to nieprawda. Nie będzie żadnego wycofywania, po prostu jedna niekonwencjonalna metoda zacznie być wypierana przez inną.  Zamiast QE, czyli quantitative easing, czyli skupu z rynku wtórnego obligacji będzie forward guidance, czyli zapowiadanie na wiele miesięcy i lat w przód tego, co FED zrobi, a czego nie zrobi i od czego będzie to zależeć. Nawet nie będzie to zastąpienie jednej metody przez drugą, bardziej zmiana akcentu. QE będzie coraz mniej ważne i powoli wygasające, a forward guidance coraz ważniejsze i możliwe, że uzupełniane o nowe elementy.

Skąd ta zmiana ? Istnieją poważne przypuszczenia, że forward guidance (FG) ma te same zalety co QE, ale nie ma wad QE.

Co to jest QE ? Wbrew powszechnej opinii QE nie jest ani drukowaniem dolara, ani pompowaniem pieniądza w gospodarkę. QE to zmiana obligacji na gotówkę. Bank komercyjny oddaje do FED obligacje, a dostaje w zamian zapis na swoim koncie depozytowym w FED (bo banki komercyjne mają swoje konta w banku centralnym). Wartość aktywów w banku komercyjnym się nie zmienia – nie przybywa tam żadnych nowych pieniędzy. A gotówki, którą bank dostał w zamian za obligacje nie da się dalej „puścić w obieg” bo jest ona zapisana na depozycie w FED (kupione obligacje zwiększają aktywa FED, a gotówka dla banku komercyjnego zapisana na jego koncie w banku centralnym zwiększa pasywa FED). Banki komercyjne mogą gotówką z FED handlować między sobą zaspokajając swoje potrzeby płynnościowe, ale łączna suma tej gotówki w systemie się nie zmienia, ponieważ o tym ile jej jest decyduje FED, a nie banki komercyjne. Poza tym bank komercyjny aby „puścić pieniądz w obieg” nie musi go wcześniej posiadać w żadnej formie, ponieważ tworzy nowe kredyty z powietrza w ramach procesu kreacji pieniądza. Siłą rzeczy więc bank komercyjny nie potrzebuje żadnych zastrzyków z FED, aby zasilać nimi realną gospodarkę. W każdej chwili sam może robić takie zastrzyki. Po co więc te gigantyczne QE ? Cele są dwa. Po pierwsze po to, aby skupując obligacje podnosić ich cenę, czyli obniżać rentowność. W ten sposób FED próbuje kontrolować i obniżać długoterminowe stopy procentowe. Oczywiście robi to po to, aby pobudzać gospodarkę poprzez inwestycje. Liczy na to, że w ślad za niższym oprocentowaniem obligacji rządowych w dół pójdą też procenty kredytów na rynku i innych instrumentów finansowych. W szczególności zależy mu na obniżeniu oprocentowania kredytów hipotecznych, dlatego QE obejmuje też skup z rynku obligacji hipotecznych – popularnego w USA instrumentu finansowania rynku mieszkaniowego. Czy to działa ? na skupowane obligacje z pewnością tak, na pozostałe instrumenty – tu zdania są mocno podzielone. Po drugie FED zabierając z banków czyli z sektora prywatnego obligacje, zmienia strukturę oszczędności w sektorze prywatnym. Takie manipulowanie strukturą ma skierować gospodarkę w stronę inwestycji bardziej ryzykownych, co jest niezbędne aby pobudzić gospodarkę. Ale to działa delikatnie mówiąc średnio. QE najprawdopodobniej uchroniło USA przed głębszym kryzysem i deflacją, ale do nakręcania koniunktury jednak się nie nadaje.

Co to jest forward guidance ? To jest wyłożenie przez FED do wglądu swoich tabelek w excelu. Każdy może się dowiedzieć kiedy FED zamierza coś zmieniać w swojej polityce, jaka to będzie zmiana i co najważniejsze – od czego będzie zależeć, czyli co się najpierw musi stać w gospodarce, żeby FED coś zmienił np. w stopach procentowych. FED już zapowiedział: jak stopa bezrobocia spadnie do 7% to przestaniemy skupować obligacje. Ale na pewno nie podniesiemy stóp dopóki bezrobocie nie spadnie do 6,5%. A zakładamy, że nie spadnie jeszcze przez np. 2 lata. Tego typu publiczne prognozowanie oczywiście można rozbudowywać. Po co ? Aby ograniczyć strach i niepewność w realnej gospodarce. Jeśli gospodarka się nie kręci, bo firmy boją się inwestować, a konsumenci boją się konsumować, to aby rozkręcić gospodarkę należy ograniczyć strach. Strach bierze się z dużej niepewności, należy więc ją zmniejszyć. Jak powiemy przedsiębiorcom, że rekordowo niskie stopy procentowe zostaną z nami jeszcze co najmniej przez 2 lata, to może przestaną się aż tak bardzo bać i zaczną inwestować.  Forward guidance robi szybką karierę na całym świecie, korzysta z tego już Bank of England, zaczyna korzystać ECB, a nawet nasza Rada Polityki Pieniężnej. Jasne sformułowanie, że RPP nie zmieni stóp do końca roku to nic innego, jak właśnie forward guidance – tylko, że dość krótkoterminowe, bo tylko na kilka miesięcy do przodu. Z pewnością FG to najnowszy hit w świecie banków centralnych.

FG ma też jedną wyraźną przewagę nad QE. Skup obligacji przeprowadzany w dużej skali, takiej jak w USA po pewnym czasie wymiata z rynku zbyt dużą część obligacji. To z kolei niszczy rynek repo. Repo to krótkoterminowe pożyczanie sobie nawzajem pieniędzy pomiędzy bankami pod zastaw czegoś wartościowego. Najlepszym zastawem są oczywiście obligacje USA. No i kiedy tych obligacji na rynku jest mniej, to tym samym transakcji repo jest mniej, a to psuje płynność na rynku międzybankowym. Przez ten mechanizm QE staje się przeciwskuteczne – zamiast poprawiać komfort bankom pogarsza ich sytuację płynnościową. Banki muszą szukać innych zastawów – osobną ciekawostką jest to, że coraz częściej w tym celu wykorzystują złoto, co z kolei zakłóca notowania na rynku złota. FED wie, że nie może dłużej ryzykować psucia rynku repo, więc będzie zmniejszać skalę ściągania z rynku obligacji – głównie po to, aby banki miały do dyspozycji więcej bezpiecznych aktywów służących jako zastaw. To absolutnie najważniejsza, a może i jedyna przyczyna ograniczania skupu obligacji. Zakładam przy tym, że ograniczenie skupu będzie w większym stopniu dotyczyć obligacji skarbowych niż hipotecznych. Możliwe, że będzie dotyczyć tylko obligacji skarbowych. Aby jednak nie tworzyć błędnego wrażenia, że to zaostrzenie polityki monetarnej, FED zdecyduje się też na rozwinięcie polityki forward guidance. Polityka monetarna w USA pozostanie więc równie łagodna jak do tej pory, a jednocześnie na rynku wtórnym będzie więcej obligacji niż do tej pory.

5 komentarzy:

rad333333 pisze...

"... ale łączna suma tej gotówki w systemie się nie zmienia, ponieważ o tym ile jej jest decyduje FED, a nie banki komercyjne."

Może Pan wytłumaczyć w jaki sposób FED o tym decyduje?

Mikołaj Raczyński pisze...

podłączam się do powyższego pytania...

Rafał Hirsch pisze...

decyzja o tym ile aktywów skupić z rynku automatycznie jest decyzją o tym ile gotówki zapisać na depozytach banków. Aktywa zawsze muszę się równać pasywom. Dodatkowo bank centralny może regulować poziom "swojej" gotówki w systemie bankowym przez zmiany w poziomie rezerwy obowiązkowej i przez operacje otwartego rynku. ale akurat w przypadku USA i FED te czynniki nie miały znaczenia.

Od innej strony: gdyby bank komercyjny mógł zamienić swój depozyt w banku centralnym (czyli część swoich aktywów) na inne aktywa, na pzykład kupić za to obligacje jakiejś firmy, to tym samym zmniejszałby wartość pasywów banku centralnego (bo jego depozyt w banku centralnym, czyli jego aktywa, to pasywa banku centralnego). Po pierwsze jest to niemożliwe prawnie, a po drugie od strony rachunkowej musiałby jednocześnie wystąpić ruch po stronie aktywów banku centralnego. Oczywiście żaden bank komercyjny nie ma możliwości decydowania o tym co bank centralny ma w aktywach, a czego nie ma. Byłoby inaczej gdyby ta firma, która sprzedaje obligacje bankowi komercyjnemu też miała depozyt w banku centralnym. Wtedy mielibyśmy do czynienia z przesunięciem tego depozytu w banku centralnym z rachunku banku komercyjnego na rachunek firmy. Ale rachunki w banku centralnym mają tylko banki komercyjne i rząd. nikt inny. teoretycznie jest jeszcze jedna możliwość, która sprawia, że rachunkowo byłoby okej. bank komercyjny kupuje obligacje firmy i płaci za nie banknotami wydrukowanymi przez bank centralny. jednocześnie w banku centralnym znika depozyt banku komercyjnego, ale na jego miejsce pojawiają się nowe banknoty, które też są po stronie pasywów. wtedy w bilansie wszystko się zgadza. ale to też niemożliwe do wykonania, bo w tej sytuacji też de facto to bank komercyjny i jego decyzja handlowa dyktowałaby bakowi centralnemu co ma robić ze swoimi pasywami - a to niedopuszczalne. poza tym praktycznie wymagałoby to emisji banknotów kierowanych specyficznie tylko dla jednego banku tylko w jednym celu. czyli to absurd. podsumowując - o składnikach swojego bilansu decyduje tylko i wyłącznie bank centralny. gotówka wpuszczona w system bankowy także jest składnikiem bilansu banku centralnego, nie może więc ona wyjść poza sektor bankowy, do realnej gospodarki. natomiast oczywiście ta gotówka jak najbardziej może skłaniać banki komercyjne do tego, aby śmielej wpuszczały w gospodarkę swoją gotówkę w postaci kredytów.

Tomasz Urbaś pisze...
Ten komentarz został usunięty przez autora.
Tomasz Urbaś pisze...

1. "Skup obligacji przeprowadzany w dużej skali, takiej jak w USA po pewnym czasie wymiata z rynku zbyt dużą część obligacji. To z kolei niszczy rynek repo. Repo to krótkoterminowe pożyczanie sobie nawzajem pieniędzy pomiędzy bankami pod zastaw czegoś wartościowego. Najlepszym zastawem są oczywiście obligacje USA. No i kiedy tych obligacji na rynku jest mniej, to tym samym transakcji repo jest mniej, a to psuje płynność na rynku międzybankowym. Przez ten mechanizm QE staje się przeciwskuteczne – zamiast poprawiać komfort bankom pogarsza ich sytuację płynnościową."
Po co banki mają pożyczać kasę od innych banków kasę pod zastaw papierów, skoro dostały kasę za papiery od FED?

2. Banki komercyjne mogą robić z kasą na rachunkach w banku centralnym co im się podoba (oczywiście w systemowych granicach ryzyka).
Mogą kupić obligacje od innych banków. Wtedy Zmniejsza się kasa na rachunku w FED jednego banku, a zwiększa drugiego.
Mogą także kupić coś poza bankami i zapłacić za to środkami z rachunku w FED. Do czasu gdy sprzedający papiery nie zażąda gotówki, to ponownie sprowadzi się to do przeksięgowania środków między rachunkami banków w FEDzie. Gdyby jednak zażądał to FED zamiast zapisu na rachunku bankowym dostarczy zielone banknoty. W bilansie FED zmniejszy się stan na rachunku banku komercyjnego i zwiększy pieniądz w obiegu (obie pozycje to pozycje pasywów-równość bilansowa jest zachowana). W ten sposób pieniądz wychodzi poza system bankowym. To normalna emisja kasy. Dlaczego teraz nie wychodzi?
Nie ma zakazu prawnego. Jest "zachęta" ekonomiczna. Środki banków na rachunkach w FED są... oprocentowane. Oprocentowanie to wprowadzono wraz z wybuchem kryzysu, po to aby banki trzymały kasę w formie nadwyżkowych rezerw w FEDzie, a nie puszczały ją w obieg co groziłoby wzrostem inflacji.